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前高盛联席主管:美联储降息太晚可能是个错误

发表于 5个月前 (07-11) XXKK交易指南资讯 4

原文作者:Blockworks

原文编译:Peyton

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2024 年 7 月 2 日,Raoul Pal 加入节目,就他的“指数时代”理论展开讨论。我们深入探讨了为何流动性将在 2024 年下半年再度激增、为何多元化投资已成过去、金融抑制、第四次转折,以及这些因素如何影响市场。

Raoul Pal 在高盛开启职业生涯,之后联合创立了 Global Macro Investor,专注于为机构投资者提供全球经济趋势的全面研究。帕尔的专长涵盖宏观经济分析,包括货币、大宗商品以及比特币等数字资产等新兴趋势。他还是知名金融媒体公司 Real Vision Group 的联合创始人,该公司提供深入的金融和经济访谈与分析。他是少数预测到 2008-2009 年次贷危机的投资者之一。

前高盛联席主管:美联储降息太晚可能是个错误

当前所处的流动性周期

Felix: 让我们深入探讨一下。我很想了解你从全球宏观视角看,我们目前处于流动性周期的哪个阶段?

Raoul: 当然可以。正如我长时间以来一直讨论的那样,我认为我们正从宏观加密货币春季过渡到宏观加密货币夏季。通常,这种过渡发生在通货紧缩力量仍然存在,且经济增长开始回升的时候。

为什么这很重要?因为这往往促使中央银行和政府增加流动性。

1.美联储主要关注两个因素:失业率和通货膨胀。这两个因素都滞后于商业周期。例如,业主等价租金(OER),作为 CPI 的一个重要组成部分,滞后约 15 至 18 个月。因为美联储关注的两个失业率和通货膨胀指标带有滞后性,考虑到目前已经出现的一些通缩迹象,美联储应当降息。

目前,ISM(美国供应管理协会)调查指数仍低于 50 ,表明经济疲软,但即使 ISM 现在触底,美联储的指标也不会在明年之前反映这一点。而当失业率略有上升,比如达到 4.5% 到 5% 时,即使 ISM 指数超过 50 ,商业周期正在增强,这个滞后指标仍会让美联储继续降息。由于美联储依赖滞后指标,这种情况在每个周期都会发生。

推动 CPI 下降的因素也滞后于实际周期。目前 Truflation(一个提供 RWA 指数的去中心化平台)估计的实际通胀率约为 1.83% ,核心 CPI 也急剧下降,但美联储利率仍保持在 5.5% 。如果美联储不采取行动,可能他们将无法达到其 2% 的通胀目标。

前高盛联席主管:美联储降息太晚可能是个错误

https://x.com/RaoulGMI/status/1808126410566873358

2.这一阶段与选举周期相吻合,在此期间,政客们经常刺激经济以赢得支持,并将这种刺激延续到下一年。自 2008 年以来,总统选举周期呈现出一个规律:市场在夏季往往下跌,然后在选举期间横向加速,最后无论选举结果如何都会反弹。这一周期在股票和加密货币市场都显而易见。

3. 我认为日本将需要在美国联邦储备系统的支持下进行干预,这将有利于世界各经济体的商业周期。这是必要的,因为美元在这个阶段过于强势。而且,美联储降息将有助于其在低利率水平进行债务再融资。因为目前大多数债务都是短期的。较低的利率将有助于这种重新融资。

Felix: 看来我们都同意美联储现在应该降息。你认为他们有可能犯下降息太晚的错误吗,还是他们仍然走在正确的轨道上?

Raoul: 他们本可以更早采取行动,因为许多前瞻性指标已经有一段时间显示通货紧缩了。然而,我们不应该认为中央银行是愚蠢的。如果今年的目标是再融资 10 万亿美元的债务——加上欧洲、中国和日本类似的行动——那么以尽可能低的利率进行再融资是有道理的。看起来他们似乎有一个有意低于通胀目标的策略。观察中央银行和政府之间的协调,很明显他们不是独立的,正如美国财政部和美联储的行动表明他们正在共同努力,这种协调在日本、中国和欧洲也很明显。因此,如果他们看起来行动迟缓,那可能是他们有意为之,旨在实现最佳的再融资结果。

日本外汇市场的困境

Felix: 你提到日元跃升至 161 以上,并建议美联储放松政策是解决这个问题的最佳途径。然而,他们在这方面似乎行动缓慢。我很想知道,在面对这种情况时,中央银行会优先考虑哪一方,国内利益还是国际利益?

Raoul: 我认为他们将其视为同等重要。注意珍妮特·耶伦最近两次访问中国。这与他们的债务再融资周期有关,因为他们需要美元;他们的房地产行业以美元借贷。全球美元短缺已经开始,从硅谷银行蔓延到欧元美元市场的主要参与者瑞士信贷。作为欧元美元市场中心的日本银行也急需美元,导致日元贬值。耶伦访问中国是策划这种情况的一部分。

这个策略似乎涉及利用日本向中国施压。中国不希望贬值其货币,而珍妮特也不希望通过掉期协议直接向他们提供贷款。相反,她可能会利用日本银行进行间接干预。同时,中国可能已经同意购买美国债券,而珍妮特作为世界上最大的垃圾债券推销员,需要这些债券。这种安排为欧元美元市场提供了流动性,并鼓励中国增加其国债持有量。

此外,还要广泛努力来重新调整全球贸易格局。美国无法承受如此巨大的赤字,而所有国家都需要经济增长。美元贬值对于全球增长至关重要,它有利于新兴市场,并促进美国出口。在经济周期的底部,看来这场“舞蹈”将随着美联储降息以降低利差并震惊市场而结束,可能就在七月。

Felix: 我也有相同的看法,这似乎是合理的,但是鲍威尔今天的讲话并未显示出任何即时行动的迹象。

Raoul: 的确如此。然而,让日本具有无限的干预能力是一个反复出现的主题。每个周期,日本都会在货币市场上干预,导致美元急剧贬值,激发全球增长。虽然美国受益于强劲的美元,通过降低通货膨胀,但也不利于出口并增加了赤字。每个人都明白必要的步骤是什么,这就是为什么耶伦访华具有重要意义。

多元化投资已成过往

Felix: 在这些动态环境下,你是如何管理资产配置的?几年前,你还在积极进行宏观特定的交易,但现在你已经转向了指数时代风格的投资。这个过程对你来说是如何演变的?你还参与传统的宏观交易吗?

Raoul: 我不再进行宏观交易了。我的个人投资组合完全是加密货币。在全球宏观投资者中,我们有一些技术投注和其他投资,但这都是同一个交易的一部分。随着时间的推移,我意识到宏观领域的每个人都在苦苦挣扎,因为我们没有专注于正确的事物:流动性周期。一旦你意识到一切都与这个周期相关,问题就变成了哪种资产表现最佳。

中央银行已经有效地消除了左尾风险,即债务通缩——当抵押品价值下降过多时,会导致抛售的恶性循环。他们在 2008 年通过货币贬值做到了这一点,导致资产价格上涨。他们在 2012 年和新冠疫情期间又重复了这一点。本质上,他们不会允许债务通缩,并且会每年将货币贬值 8% 来防止这种情况发生。可以将其视为一个看跌期权,每年花费 8% 的费用,以确保系统不会崩溃。

在消除了左尾风险,并且所有事物都与债务再融资周期相关联,货币随时间贬值的情况下,这可能是有史以来最好的宏观风险投资机会。当我分析时,只有纳斯达克和加密货币一直在上涨,自 2011 年以来,纳斯达克平均年回报率为 177% ,比特币为 150% 。尽管比特币存在波动性,但其表现仍优于其他所有资产。

Felix: 比特币的夏普比率(Sharpe Ratio)令人难以置信。

Raoul: 确实如此。在长期视角下,它是无与伦比的。比特币是一种独特的资产类别。我意识到得太晚了,这才是唯一的交易。人们讨厌它,因为他们想回到像石油或美元/日元这样的传统交易。但如果我们作为投资者的目标是最大化利润,我们就必须专注于最佳交易,即加密货币多元化已经没有任何好处了。

债务时代

译者注:债务货币化,又被称为财政赤字货币化,或者通俗叫作“直升机撒钱”,简单说就是央行通过印刷(发行)货币方式为政府债务提供融资。

Felix: 我想深入了解一下你对指数资产和加密货币的具体理论,但首先,这种再融资周期最终会导致什么结果?它是永无止境的,还是会在债务与国内生产总值比率下降时结束?转折点在哪里?

Raoul: 目前,我们利用所有可用的国内生产总值来偿还私营部门的债务,大约相当于国内生产总值的 100% 。平均利率约为 2% ,而美国的国内生产总值增长率大约为 1.75% 。基本上,所有经济增长现在都用于偿还债务。与此同时,政府债务也占国内生产总值的 100% 。这条轨迹将导向何方?答案是走向货币化(monetization)。

随着人口老龄化,持续的增长依赖于人口扩张、提高生产力和持续的债务积累。然而,自 2008 年金融危机以来,债务增长只是在服务现有的负债。西方世界的人口增长停滞不前,甚至正在下降——人口挑战迫在眉睫。由于劳动力老龄化,生产力增长一直乏善可陈,这迫使我们转向人工智能和机器人等技术。

以亚马逊为例,它在三年内迅速将其机器人劳动力从 25 万增加到超过 100 万台,超过了人类员工。这些技术有望将生产力提高三到十倍,通过自动化塑造一个几乎无限的生产力潜力未来。这一演变改变了经济计算方式,朝着由人工智能和机器人驱动的生产力扩张的情景发展。这一转变依赖于电力消耗的扩展和计算能力效率的提升,预计将会有显著进展——欧洲和中国在绿色能源方面的投资预示着未来十年电力成本将降低 75% 。

类似的动态在二战后出现过,当时收益率曲线控制和生产力提升推动了婴儿潮时代的复苏。现在,随着人工智能和机器人技术有望从生产力角度复制全球人口 30% 的增长,我们正在遵循类似的剧本。

Felix: 所以,债务货币化似乎是一种过渡性策略,维持社会稳定同时促进必要的资本投资。

Raoul: 正是如此。另外,正如金融圈的一些人士建议的那样,允许系统性崩溃并不现实。全球国内生产总值的债务达到了全球国内生产总值的 350% ,后果是可怕的——可能会回到前现代经济条件或者危及全球贸易。即使以 8% 的成本减轻这些风险,也似乎更为可取。战略性投资可以有效地抵消这些费用。

Felix: 我明白了。作为一个 30 岁的人,我们这一代正努力应对购房挑战。在加拿大,特别是住房负担能力成为一个日益严重的问题,类似于庞氏骗局。在此期间,购房时普遍的高杠杆现象依然存在。

Raoul: 在贬值周期中,由于货币贬值,供应量有限的资产会升值,而与 GDP 增长挂钩的可变收入停滞不前,导致更广泛的贫困。像澳大利亚和加拿大这样的国家,由于资本丰富的移民和强大的养老金体系,推动了房地产价值的上涨。然而,普遍拥有住房仍然难以实现。在货币贬值的情况下,市盈率继续攀升——这是一个明显的趋势。

Felix: 这种背景是否支撑了你对加密货币和指数资产的论点?

Raoul: 正是如此。在这种环境下,传统资产失去了吸引力。加密货币和指数资产凭借其稀缺性和技术支撑,获得了显著的上涨潜力,使它们成为现代投资策略的重要组成部分。

香蕉区与泡沫

Felix: 我们几次提到了“香蕉区”(Banana Zone)。对于那些可能不熟悉的人,您能解释一下它是什么,以及它如何与当前的价格周期相关联吗?

Raoul: 我们用“香蕉区”来描述流动性增加和市场波动异常剧烈的时期,尤其是在选举或重大事件前夕。我们最初在去年最后一个季度提到了这个概念,指出流动性往往会推动市场进入一个“香蕉区”,在那里市场价格呈现垂直上升。这个区域在价格图表上被一个大黄色蜡烛所象征,形状类似香蕉。这是一个有趣的术语,但它表明在这些时期,一切似乎都因为流动性和市场周期而变得异常疯狂。

香蕉区同样适用于技术和人工智能领域。我们正处于技术变革前所未有的时期。我们正在将先进的机器人技术、自动驾驶车辆、基因编辑和其他前沿创新整合到我们的日常生活中。尽管如此,一些投资者仍更偏向传统资产,因为它们看起来相对便宜。然而,技术和加密货币是指数增长的发生地。

即使这些资产经历泡沫周期和调整,长期趋势仍然是向上的,因为技术正在更多地融入到我们生活的各个方面。如果你选择投资,那么专注于表现最佳的资产,如技术,是至关重要的。将这些资产视为泡沫忽视了“明天将比今天更加数字化”的事实。

Felix: 人们经常被过去的泡沫周期困扰,比如 2000 年那些,也因为像思科这样的过去失败而持谨慎态度。但我认为,尽管人们持谨慎态度,但普遍还是相信其潜力的。

Raoul: 谨慎是可以理解的,尤其是经历了过去的泡沫之后。但看看像亚马逊、谷歌和脸书这样的公司。尽管有短期波动,但它们已经证明了长期的韧性和增长。我的观点很简单:如果世界正变得越来越数字化,那么科技股很可能就是不错的投资选择。即使有泡沫周期,整体趋势仍将有利于科技。

改变你的投资框架

Felix: 你如何让自己在投资的过程中感到舒适?我也有同样的经历,总是担心经济衰退,但我最终采取了更加细致和乐观的方法。关于如何完成这种转变,你有什么建议吗?

Raoul: 改变你的心态——你应该期待市场抛售。把它看作是一个再次投资的机会。例如,如果比特币的价格上涨到 20 万美元,然后下跌到 7 万美元,这就是一个再次投资的机会。这种周期性可以被视为一种馈赠。Twitter 上有人指出,每四年,比特币就会成为表现最差的资产,但这为赚取丰厚回报提供了另一个机会。拥抱长期视角,就像你管理 401 k(美国的一种养老金计划)一样。对市场低迷感到兴奋,并准备在价格低时投资。

有些人可能会建议在市场高点时卖出,但相反,你应该关注在价格打折时买入。这样,你就避免了完美把握市场时机的压力。通过面对和拥抱你的恐惧,它们就会失去力量。这种心理方法在生活中也广泛适用。许多人担心自己的经济未来,但长期思考和降低投资风险可以缓解这些担忧。将你的心态从恐惧转变为机会,将彻底改变你的整个投资方法。

第四次转折

译者注:《第四次转折》(The Fourth Turning)是一本由 William Strauss 和 Neil Howe 合著的书籍,探讨了美国历史中重复出现的一种周期模式。在这种理论中,事件以一种被称为“saecula”的循环方式展开,大约持续 80 到 100 年。这些 saecula 分为四个转折,每一次转变都会影响一代人的态度和行为,影响社会如何应对挑战和塑造未来。这一理论在理解长期社会模式和预测未来趋势方面具有影响力。

Felix: 我们还想讨论这个框架如何受政治不确定性和第四次转折的影响。作为美国之外的观察者,我们注意到重大的政治利害关系可能会影响政策,包括与加密货币相关的政策。你如何管理这些不确定性,特别是考虑到政治变革的加速步伐?

Raoul: 这很有趣。我将加密货币监管之战视为第四次转折中固有的世代冲突的一部分。机构难以跟上人工智能等技术进步的步伐,监管这些分布式系统几乎是不可能的。尼尔·豪(Neil Howe)曾谈到需要新的机构和基础设施,这一点现在显而易见。民粹主义的兴起源于不同世代之间在债务和经济机会方面的冲突。老一辈人被指责为当前问题的根源,但真正的问题是系统性的。

这种冲突在技术完全接管之前不会解决。对技术的恐惧是巨大的,尤其是像区块链和人工智能这样的创新。社会很可能会分裂成两个群体:接受技术和抵制技术的人。这种分裂可能导致重大的社会变革,类似于尼安德特人与智人之间的分化。Felix: 还有生物黑客等等。

Raoul: 是的,我们正越来越多地与科技融合,提升我们的认知、身体和遗传能力。将会有人抵制这种变化。这种二分法可能导致一个场景,即技术先进的人与拒绝这些进步的人共存。变化的速度太快,以至于在一段时间内难以实现和谐。人类难以应对快速变化,从而导致社会紧张。

我选择投资于这些技术变革,而不是担心它们。我可以退居到我在小开曼的房子里,那里这些变化的影响可能较小。这种双重存在使我能够享受技术的好处和自然的宁静。

加密投资理念

Felix: 这很好地引出了你的加密货币投资论点。你如何看待当前的加密货币投资状态?能否详细解释一下你对风险回报交易的看法,以及你在各种资产中的哲学立场?我知道你从比特币到以太坊,现在深度参与 Solana 生态系统,经历了一段过程。

Raoul: 我对加密货币的看法有了显著的演变。当我谈论加密货币,特别是面向年轻人时,我将其描述为类似互联网的全球公用事业。这里的关键区别在于,区块链技术是代币化的,为网络增长提供了一个行为激励系统。本质上,越多的人加入和使用这个网络,它就变得越有价值。这为投资创造了一个独特的机会,因为这不仅仅是关于技术——而是关于网络的增长及其应用。

我们现在的加密货币市值为 2.5 万亿美元,如果继续当前的增长趋势,到 2032 年可能达到 100 万亿美元。这代表了一个无与伦比的财富生成机会。挑战在于有效地航行于这个领域,并避免被各种分心因素所干扰。虽然比特币仍然是一个关键角色,但包括以太坊和索拉纳在内的更广泛的领域也提供了各种机会。

Felix: 这是一个有趣的视角。看起来主要焦点应该是捕捉整体增长,而不是陷入特定资产中。你能谈谈在这种情况下你是如何管理投资期限(Time horizon)和头寸规模的吗?

Raoul: 管理投资期限和头寸规模至关重要。我强调的并不是要最大化仓位或承担极端风险。想法是在管理风险的同时捕捉大部分的增长。如果加密货币从 2.5 万亿美元增长到 100 万亿美元,你并不需要承担最大风险来获得收益。相反,你可以采取更谨慎的方法,在控制风险的同时捕捉主要的上涨机会。

Felix: 看起来经常有很多人对加密货币持怀疑态度,特别是当价格剧烈波动时。你如何看待这种怀疑,以及它如何影响你的投资策略?

Raoul: 我理解这种怀疑,因为加密领域很容易受情绪和叙事驱动。人们希望立即看到结果,通常难以进行长期思考。我明确表示,虽然我已经将很大一部分流动资产净值分配给了索拉纳,但我也进行了多元化投资。我现在没有持有太多比特币,因为我认为其他资产提供了更好的潜在回报。我目前持有的比特币不多,因为我认为其他资产提供了更好的潜在回报。这并不意味着我放弃了比特币;只是基于当前的机会,我的关注点发生了变化。

挑战在于避免被炒作和恐惧所左右。例如,在市场低迷时,人们会恐慌并错过买入机会。与其试图完美地把握市场时机,不如在抛售时买入并持有度过调整期。关键是坚持长期投资理念,不让短期波动影响你的策略。

Felix: 投资期限和波动性管理的概念至关重要。你认为交易所交易基金(ETF)和其他投资工具是否在影响市场波动性并提供稳定性?

Raoul: 是的,ETF 和其他投资工具在减少波动性方面发挥了作用。特别是在美国,会使用像 401(k)账户这样的工具来进行定期定额投资,这有助于稳定市场。此外,期权和其他金融工具的引入也可以减少波动。随着加密市场的成熟,随着机构参与度的增加和对网络理解的加深,市场可能会经历较少的极端波动。

Felix: 很有趣的是,我们可以看到市场情绪和市场周期如何影响对技术的看法。鉴于对一些技术叙事存在的怀疑,你认为时间是否是改变市场情绪的主要因素?

Raoul: 时间是改变市场情绪的一个重要因素。对技术的怀疑,特别是在经历了炒作和失望周期之后,是很自然的。人们期望立即看到结果,而往往忽视了技术的渐进式发展。例如,区块链的采用是逐步的,通常在达到指数增长阶段之前,都是在边缘领域进行尝试。关键是要理解,技术进步需要时间来充分实现。

Felix: 关于比特币,你仍然认为它是一个重要的资产吗?尽管它可能不像其他资产那样具有爆发性的增长潜力,但在你看来,它是否仍然具有价值?

Raoul: 是的,比特币仍然是一个重要的资产。它作为一种原始的抵押品,并作为一种防止货币贬值的工具。尽管在增长方面,它可能不是表现最好的资产,但它仍然具有重要的价值,特别是作为对抗货币贬值的一种对冲手段。其作为价值储存的手段和广泛的采用确保了它保持其相关性,即使随着时间的推移,它在加密货币领域的统治地位可能会减弱。

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